中核钛白(002145.CN)

化工行业:当前仍处景气底部 未来复苏弹性大

时间:20-09-19 08:55    来源:金融界

基于跟踪边际产能成本来研判行业景气位置是行之有效的方法之一。当钛白粉价格跌破边际产能现金成本后,基本持续不超过一个季度后,价格反弹概率极大。其背后的逻辑遵循普遍的均值回归规律和周期运行轨迹,当价格跌至边际产能现金流亏损(由于我们参照对象选择的保守性,实际边际产能亏损幅度更大)时,行业基本到达深度价格战基本已到极致,行业部分较低成本产能基本也面临净利润难以盈利的情况,基本此时会出现普遍的小产能停工降负等现象。

价格跌穿边际现金成本后,短期反弹概率极大,中期能否维持涨势取决于供需基本面、包括原材料的供需基本面。以 2013~2015 年持续三年的深度价格战为例,中途钛白粉价格三次跌穿边际现金成本后短期反弹,但由于彼时国内硫酸法新产能大量投放、供给增速过快,而需求端增速绝对值虽然仍然不错、但边际上增速持续下滑,且整体上处于去库周期,因此每当价格跌破现金流短暂反弹后,后续均无法持续,产业链整体博弈的结果是继续杀原材料钛矿的价格,从而在钛白粉价格续跌的情况下、现金利润仍然腾挪出部分空间。

2020 年至今钛白粉行业复盘:2019 年 12 月~2020 年 1 月期间,钛白粉价格再次跌至边际现金成本,根据我们观测结果,自 2018Q2 持续至 2019Q4 长达一年半多的去库周期也基本结束,行业开始出现补库存迹象、甚至是淡季补库存,钛白粉整体景气彼时我们判断已至底部,2020 年 1 月份开始国内大中小企业也均提价;后续由于疫情的出现,Q1 和 Q2 内需和外需轮番受到影响,行业被动累库存,据涂多多产品价格自 4 月份开始大幅下滑,再次跌穿边际现金成本,并持续一个季度至 Q2 期末,期间小厂陆续降负,7 月份开始国内厂家陆续提价,至目前全行业已提价 3 轮,报价端共上涨 1500 元的幅度,结果符合我们的研究框架,同时验证了另外两个问题:(1)钛矿基本面非常强,供需面强于钛白粉,因此在今年上半年疫情这么极端的压力测试下依然没有跌,因此在价格跌破现金流后的方向选择上,由于成本端的刚性,导致价格上涨成为大概率,且未来钛矿预计继续强势,利好高配套公司;(2)本应在 2020Q1 进入新一轮库存周期的钛白粉节奏被疫情打乱,而基本到 Q3 时,行业因为疫情被动累积的库存基本消化殆尽,我们认为周期规律下补库可能迟到、但不会缺席,即使接下来一轮补库周期可能并不像 2016Q3 至 2018Q2 这么强,但叠加竣工段对钛白粉的拉动、对需求依然是双重利好,可以不必悲观、基本确认景气最差阶段已过去。

投资策略:强烈推荐龙蟒佰利,建议关注中核钛白(002145)。

风险提示:疫情二次冲击下的需求风险等。